از انتقال نرخ ارز به فشار نقدینگی

نخستین حلقه این سازوکار را می‌توان در نظریه اثر انتقال نرخ ارز به قیمت‌های داخلی یا Exchange Rate Pass-Through توضیح داد. بر اساس این ادبیات، تغییر نرخ ارز می‌تواند از طریق افزایش قیمت کالاهای وارداتی و نهاده‌های تولید به قیمت‌های داخلی منتقل شود. شواهد مربوط به اقتصاد ایران نیز نشان داده است که شوک‌های نرخ ارز در توضیح تغییرات قیمت‌ها اهمیت قابل توجهی دارند، هرچند این انتقال کامل و فوری نیست و شدت آن در بخش‌های مختلف متفاوت است.

یکی از مهم‌ترین کانال‌هایی که معمولاً در تحلیل‌های عمومی کمتر مورد توجه قرار می‌گیرد، کانال سرمایه در گردش است. فرض کنیم یک بنگاه برای خرید مواد اولیه، پرداخت دستمزد، حمل‌ونقل و سایر هزینه‌های جاری به مقدار مشخصی سرمایه در گردش نیاز داشته باشد. هنگامی که سطح عمومی قیمت‌ها افزایش می‌یابد، حتی اگر حجم واقعی تولید ثابت بماند، هزینه اسمی فعالیت بنگاه افزایش پیدا می‌کند. به عبارت دیگر، بنگاه برای حفظ همان میزان تولید قبلی باید پول بیشتری در چرخه تولید وارد کند.

بنگاه ممکن است از نظر واقعی همچنان فعال و حتی سودآور باشد، اما از نظر جریان نقدی با مشکل مواجه شود. علت این است که زمان دریافت درآمد با زمان پرداخت هزینه‌ها یکسان نیست. این تفاوت زمانی در اقتصادی که بخش بزرگی از معاملات آن با چک انجام می‌شود، اهمیت ویژه‌ای پیدا می‌کند.

از تورم به فشار جریان نقدی

در این مرحله باید میان «سودآوری» و «نقدینگی» تفاوت گذاشت. بنگاهی ممکن است روی کاغذ سودآور باشد، اما در زمان سررسید تعهدات خود پول کافی در اختیار نداشته باشد. برای مثال، بنگاهی را در نظر بگیریم که کالایی را به صورت نسیه می‌فروشد و چک مشتری را برای دو ماه بعد دریافت می‌کند. اگر در این فاصله قیمت مواد اولیه، هزینه حمل‌ونقل و هزینه جایگزینی کالا به سرعت افزایش پیدا کند، بنگاه برای خرید مجدد همان مقدار کالا به سرمایه بیشتری نیاز خواهد داشت. اگر فروش واقعی نیز به دلیل کاهش قدرت خرید خانوار کاهش پیدا کند، فاصله میان خروج و ورود نقدینگی بیشتر می‌شود.

در چنین شرایطی، چک برگشتی می‌تواند نتیجه یک بحران نقدینگی باشد، نه لزوماً ورشکستگی یا ناتوانی ساختاری بنگاه. «چک برگشتی» یک مشاهده از شکست در پرداخت یک تعهد در موعد مقرر است، در حالی که «ورشکستگی» مفهومی بسیار گسترده‌تر است و به وضعیت ترازنامه، ارزش دارایی‌ها، بدهی‌ها و توان بلندمدت بنگاه مربوط می‌شود. بنابراین افزایش چک‌های برگشتی را بهتر است در این چارچوب به عنوان یکی از شاخص‌های فشار نقدینگی و اختلال در پرداخت‌های تجاری تفسیر کرد.

چرا ارزش چک‌های برگشتی از تعداد آنها مهم‌تر است؟

در شهریور ۱۴۰۵، حدود ۱۵.۶ درصد چک‌های مبادله‌شده از نظر تعداد برگشت خورده‌اند، اما سهم آنها از نظر ارزش به ۲۱.۸ درصد رسیده است. این تفاوت نشان می‌دهد که چک‌های برگشتی الزاماً محدود به معاملات کوچک نیستند و بخش قابل توجهی از ارزش ریالی پرداخت‌های ناموفق مربوط به چک‌های با مبالغ بالاتر بوده است.

در اینجا، نسبت ارزش چک‌های برگشتی به کل ارزش چک‌های مبادله‌شده اهمیت ویژه‌ای پیدا می‌کند، زیرا می‌تواند نشانه‌ای از شدت فشار نقدینگی در معاملات بزرگ‌تر باشد. از سوی دیگر، اینکه ۹۶.۱ درصد ارزش چک‌های برگشتی در شهریور به دلیل کسری یا فقدان موجودی بوده، اهمیت کانال نقدینگی را بیشتر می‌کند. البته این آمار به تنهایی نمی‌تواند مشخص کند که کسری موجودی ناشی از تورم، کاهش فروش، افزایش هزینه‌ها، بدهی بانکی، اختلال فعالیت اقتصادی یا ترکیبی از این عوامل بوده است.

اعتبار تجاری و نقش چک در اقتصاد ایران

چک در اقتصاد ایران تنها یک ابزار پرداخت نیست؛ بلکه بخشی از سازوکار اعتبار تجاری یا Trade Credit نیز محسوب می‌شود. در بسیاری از معاملات، فروشنده کالا یا خدمت را امروز تحویل می‌دهد و دریافت وجه را به آینده موکول می‌کند. چک در این فرآیند عملاً بخشی از رابطه اعتباری میان خریدار و فروشنده را تشکیل می‌دهد.

فرض کنیم یک بنگاه نتواند چک خود را پرداخت کند. فروشنده‌ای که قرار بود این مبلغ را دریافت کند، اکنون با کسری نقدینگی مواجه می‌شود. اگر این فروشنده نیز برای پرداخت تعهدات خود به همان منابع نیاز داشته باشد، ممکن است در پرداخت به تأمین‌کننده بعدی دچار مشکل شود. بنابراین یک اختلال اولیه در جریان پرداخت می‌تواند به شبکه‌ای از فشارهای نقدینگی منتقل شود. این پدیده را می‌توان نوعی «اثر دومینو» و سرایت نقدینگی در شبکه اعتبار تجاری دانست.

در چنین شرایطی، بنگاه‌ها ممکن است برای کاهش ریسک خود از پذیرش چک‌های مدت‌دار خودداری کنند و به سمت دریافت نقدی، پیش‌پرداخت یا تضمین‌های بیشتر حرکت کنند. این تحول می‌تواند هزینه مبادله را افزایش دهد و نیاز بنگاه‌ها به نقدینگی فوری را بیشتر کند. به این ترتیب، افزایش چک‌های برگشتی نه تنها پیامد بحران نقدینگی است، بلکه می‌تواند خود به عاملی برای تشدید بحران نقدینگی تبدیل شود.

اگر دسترسی به اعتبار بانکی نیز محدود باشد، فشار نقدینگی افزایش می‌یابد و تولید و سرمایه‌گذاری می‌تواند تحت تأثیر قرار گیرد. در نتیجه، رابطه میان نرخ ارز و چک‌های برگشتی را نباید صرفاً به صورت یک رابطه مستقیم و مکانیکی در نظر گرفت. میان این دو متغیر مجموعه‌ای از کانال‌های واسطه‌ای شامل تورم، هزینه تولید، سرمایه در گردش، فروش واقعی، جریان نقدی، اعتبار تجاری و شرایط تأمین مالی قرار دارد.

نقش جنگ و شوک‌های غیرارزی

با وجود اهمیت نرخ ارز، نسبت دادن افزایش چک‌های برگشتی صرفاً به دلار از نظر اقتصادسنجی قابل دفاع نیست. جنگ و اختلالات ناشی از آن می‌تواند همزمان چند شوک ایجاد کند: کاهش فعالیت اقتصادی، اختلال در زنجیره تأمین، کاهش فروش، اختلال در حمل‌ونقل، افزایش نااطمینانی، تغییر رفتار خانوارها و بنگاه‌ها و دشوارتر شدن دسترسی به منابع مالی.

اقدامات بانک مرکزی در سال ۱۴۰۵ نیز نشان می‌دهد که فشار موجود صرفاً به بازار ارز محدود نبوده است. بانک مرکزی در دوره‌ای بخشی از محرومیت‌های قانونی ناشی از چک‌های برگشتی را تعلیق کرد، در حالی که مسدودی حساب به میزان کسری چک همچنان برقرار بود. همچنین در فاصله ۲۳ خرداد تا ۱۵ شهریور ۱۴۰۵ اثر منفی چک‌های برگشتی و اقساط معوق در گزارش‌های اعتبارسنجی برای مدتی به حالت تعلیق درآمد. چنین سیاستی را می‌توان نشانه‌ای از تلاش برای کاهش فشار اعتباری در شرایطی دانست که بخشی از فعالان اقتصادی و خانوارها با محدودیت نقدینگی مواجه بودند. بنابراین، جنگ را باید یک متغیر مستقل و مهم در تحلیل دانست و اثر آن را از اثر نرخ ارز تفکیک کرد.

نتیجه‌گیری

از منظر اقتصاد کلان، می‌توان چک برگشتی را در کنار مجموعه‌ای از متغیرهای دیگر به عنوان شاخص فشار مالی بخش خصوصی در نظر گرفت. افزایش چک‌های برگشتی، افزایش مطالبات معوق، کاهش فروش واقعی، افزایش نیاز به سرمایه در گردش، کاهش سرمایه‌گذاری و افزایش هزینه تأمین مالی، همگی می‌توانند نشانه‌هایی از انتقال بحران از بازارهای مالی و ارزی به بخش واقعی اقتصاد باشند.

بنابراین افزایش سهم ارزش چک‌های برگشتی تا حدود ۲۱.۸ درصد در شهریور ۱۴۰۵ را می‌توان نشانه‌ای مهم از فشار مالی در اقتصاد دانست، اما نه به عنوان اثباتی برای اینکه دلار به تنهایی علت آن بوده است. تفسیر دقیق‌تر آن است که شوک ارزی، تورم، کاهش قدرت خرید، اختلال فعالیت اقتصادی و محدودیت نقدینگی می‌توانند در یک سازوکار متقابل، فشار بر توان پرداخت بنگاه‌ها و خانوارها را افزایش دهند.

اگر این روند تداوم پیدا کند، مسئله صرفاً افزایش تورم نخواهد بود؛ بلکه خطر شکل‌گیری یک چرخه هم‌افزا میان تورم، کاهش قدرت خرید، کمبود سرمایه در گردش، تضعیف اعتبار تجاری و کاهش فعالیت اقتصادی، یا ورشکستگی زنجیره‌ای بنگاه‌های کوچک و متوسط نیز افزایش خواهد یافت.